中企云链再闯IPO，毛利率超90%，现金流却堪忧
（原标题：中企云链再闯IPO，毛利率超90%，现金流却堪忧）
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近期，一家位于天津的供应链金融公司迎来了IPO动态。
格隆汇获悉，5月6日，中企云链股份有限公司（简称“中企云链”）向港交所递交了招股书，由中信建投国际、农银国际、工银国际和迈时资本担任联席保荐人。
这是中企云链第二次递表，2023年10月，公司曾首次向港交所递交上市申请。
中企云链是一家独立的产业数字金融平台，专注于确权及保理业务等，通过产业数字金融平台――云链，服务核心企业、链属企业及金融机构。目前同行业的上市公司有联易融科技-W(9959.HK)、怡亚通(002183.SZ)等。
在普惠金融战略的驱动下，中企云链在过去几年的业绩有所增长；不过，公司现金流状况并不乐观，2022年经营性现金大幅流出13亿元，2024年年底账上现金及现金等价物仅1.2亿元。
作为一家“和钱打交道”的公司，这个现金状况能否支撑公司的运营，发哥表示担忧。
那么，中企云链的质地如何？产业数字金融行业的前景如何？接下来，让我们透过招股书来一探究竟。
01
由中国中车发起成立，专注于供应链金融服务
中企云链的注册地位于天津市天津自贸试验区（中心商务区）融和路，天津和北京都有办公总部。
公司的历史可以追溯至2015年5月，当时由南车投资、北车投资、中国铁建投资、中国重机、北京服务新首钢基金、金蝶及智德盛资产管理投资成立。
经过多次股权架构变动后，于2023年9月改制为股份有限公司。
截至2025年4月29日，中企云链没有控股股东。其董事长刘江通过云顶资产（员工持股平台）构成公司的单一最大股东。
此外，公司的其他股东还包括中国中车、国创基金管理、天津经开区国有投资、华舆国创基金、中信信托等。
刘江今年52岁，1994年7月在中国北方交通大学（现称北京交通大学）取得会计学学士学位，并于2001年1月在中国的中国人民大学取得在职金融学硕士学位。
刘江曾参与、主持中国南车的股份制改制、A股及H股上市、中国南车与中国北车合并等重大资本运营项目，具备深厚的资金管理与运营经验。在中企云链成立时，他就加入了公司，目前任执行董事兼董事长，主要负责整体战略规划、经营及管理决策等。
中企云链是一家独立的产业数字金融平台，自2015年成立以来，公司通过产业数字金融平台――云链，服务核心企业、链属企业及金融机构。
核心企业主要是指在各自供应链中占据市场主导地位的大型企业。他们可以通过信用方式向链属企业（主要为中小企业供应商）采购商品及服务，促进金融机构利用其闲置授信及采用数字增信手段向供应商提供金融支持。
公司的用户主要包括核心企业、链属企业及金融机构，涵盖中国《国民经济行业分类》中90%的行业，如建筑、制造、服务、批发及零售。
截至2022年、2023年及2024年12月31日，云链平台的用户数量分别为23.04万家、37.29万家及55.66万家；这55.66万家用户中，包括6601家核心企业、54.64万家链属企业以及3574家金融机构。
2022年、2023年及2024年（报告期），平台上的核心企业留存率分别为88.5%、86.0%及87.8%。
报告期内，中企云链的业务包括三大板块：确权及保理业务、场景数字业务及其他生态业务。
确权及保理业务：主要包括透过云信驱动的服务，云信是企业应收账款电子凭证。公司于供应链金融提供撮合服务，利用核心企业的信用促成供应商资金流转。公司也在这项业务下提供保理服务以及供应链票据服务，以实现相似目标。
场景数字业务：主要包括融资撮合服务，专注于收集、核实、分析及利用来自企业营运各方面的全面场景数据，以更深入地洞察其业务，并最终协助企业更好地进行融资申请。该全面场景数据的收集可通过专为特定业务场景（例如租赁设备或采购建筑材料的相关场景）而设立的自建平台（如云租及云砼），或通过直接连接到客户的ERP系统（如云数）而进行。
其他生态业务：主要包括资产证券化服务以及其他与融资撮合有关的试点项目或测试订单，这些项目尚未达到临界规模，无法成为集团业务组合中的主要服务。
云链平台的产业数字金融生态系统内各方之间的关系，来源：招股书
在这三项业务中，确权及保理业务是最主要收入及收益来源，占比超90%。其中，2022年至2024年，云信服务的收入占比由79.1%提升至88.5%，保理服务的收入占比由11.6%下降至2.1%。
此外，场景数字业务的收入占比由4.6%提升至7%。
不同业务产生的收益情况，来源：招股书
02
近两年业绩有所增长，2022年经营活动现金净流出超过13亿元
由于平台不断增长的用户基础，以及基于普惠金融战略的业务模式，近两年中企云链的业绩有所增长。
2022年、2023年及2024年（报告期），公司的收入分别为6.52亿元、8.79亿元及9.91亿元，年内利润分别为4568.5万元、1.52亿元及1.57亿元。
关键财务数据，来源：招股书
近两年收入的增长主要源于确权及保理业务，尤其是云信服务的业务增长，原因在于利用公司的服务获得的融资数量和金额增加，以及在平台上注册的核心企业和链属企业的数量增加。
报告期内，中企云链的毛利率由87.7%进一步提升至95.9%，主要原因在于保理服务规模不断缩减，导致包括在主营业务成本中的保理成本摊销大幅下降；以及技术基础设施升级带来的营运效率提高。
值得注意的是，销售及营销活动是否有效对公司的财务表现至关重要。公司需要通过多渠道销售网络的强大影响力，接触不同背景的更多核心企业、链属企业及金融机构。
各报告期，公司的销售及营销开支分别为3.04亿元、3.75亿元及4.19亿元，销售费用率分别为46.7%、42.7%及42.3%。
研发开支方面，主要包括员工成本及IT服务成本，报告期，研发开支分别占总收入的18.2%、17.7%及17.4%。
中企云链的主要供应商包括第三方宣传及营销服务供应商、软件开发商及软件许可持有人。用户主要包括核心企业、链属企业及金融机构，涵盖中国《国民经济行业分类》中90%的行业，如建筑、制造、服务、批发及零售，报告期内前五大客户贡献的收入占比在20%以内。
值得注意的是，公司的经营性现金流与净利润有较大的差距。
中企云链的现金流入主要来自提供的各项服务所收取的服务费，以及将所收购的应收账款结算及进行再保理；而现金流出主要来自于收购有关保理服务的应收账款。
尤其是，作为保理服务的一部分，公司可以通过云信票据等其他方式取得应收账款（其中云信的期限一般为6个月至12个月，可超过财年的截止日期），而公司于2022年以现金结清有关义务36亿元，导致该年度出现经营活动现金净流出超过13亿元。2024年年底账上现金及现金等价物仅1.2亿元。
现金流量表情况，来源：招股书
03
行业需求较高，但是面临信用风险
中国的小微企业在融资的过程中面临诸多痛点，包括：
1、中小企业缺乏抵押品或较高的信用评级，通常融资选择有限；
2、中小企业由于信用评级低，往往不得不面对较高的利率；
3、中小企业在获得确权及评估应收账款方面亦会遇到困难。
这些痛点来自核心企业、链属企业及金融机构之间存在的信息不对称。
中企云链提供的产业数字金融服务可增加获得资金的机会并降低利率，有助缓解这些问题。借助人工智能、区块链、云计算、大数据、物联网等新兴技术，产业数字金融可赋能并提升链属企业从金融机构获得资金的能力。
这是通过确保链属企业的应收账款等数据的准确性和真实性得以实现，使金融机构能够高效、有效地对融资申请做出决定。
产业数字金融平台市场包括数字应收账款确权平台（即利用应收账款或供应链票据的电子凭证提供服务的平台）及场景数字金融平台（即利用收集的各类数据提供企业业务及信誉的更佳洞察并帮助公司申请融资）。
中国产业数字金融平台的市场空间较大，企业从金融机构获得的累积融资金额到2024年增加至169.7万亿元，2020年至2024年的复合年增长率为11.9%。
预期这类平台获得的融资累计金额将于2029年进一步增加至262.1万亿元，于2024年至2029年以复合年增长率9.1%增长。
企业从中国金融机构获得的融资金额，来源：招股书
产业数字金融平台可分类为独立平台和非独立平台，独立产业数字金融平台是指由独立于核心企业或金融机构的服务提供商所构建的平台。中企云链就属于独立平台。
根据沙利文的资料，2024年，按取得的融资总额计，中企云链在中国产业数字金融平台市场排名第一，市场份额为12.9%。
值得注意的是，中企云链会面临与所收购应收账款有关的信用风险。
例如，公司所收购并持有的应收账款可能无法流转。此外，在再保理模式下，公司可能无法成功将有关应收账款再保理至金融机构，从而无法收回用于收购这些应收账款的资金。
总体而言，中企云链在过去几年业绩有所增长，但是2022年经营性现金流大幅流出13亿元，2024年年底账上现金及现金等价物仅1.2亿元。未来公司能否改善现金流状况、优化客户结构，实现经营业绩的稳健增长，格隆汇将保持关注。
